포스코켐텍 - 삼성증권 리포트

19년 성장의 준비는 끝났다
(삼성증권, 8만5백원유지)


WHAT’S THE STORY

4분기 리뷰: 4분기 연결기준 매출액은 3,659억원, 영업이익은 292억원을 달성했다. 전년 동기 대비로는 각각 18%, 43% 증가한 실적이다. 영업익 기준으로 보면 당사 예상 및 시장 컨센서스를 하회한 수치다. 본업에서의 특이사항은 없었으나 양극재 업체인 포스코ESM과의 합병과정에서 비용 발생 및 상여금 등의 일회성 비용이 일시에 반영된 부분이 있었다. 이를 감안하면 예상치에 부합한 실적이다.

19년 변화의 바람: 2019년은 포스코켐텍의 변신을 주목하게 될 한 해다. 4월 1일 기준으로 포스코ESM을 흡수 합병하게 됨에 따라 2019년 매출은 연결기준 전년비 19% 늘어난 1.7조원, 영업이익은 동기간 35% 늘어난 1,438억원을 예상한다. 합병이후 초기 고정비 부담 등의 이유로 올해 단기에 동일한 규모의 이익성장을 기대하긴 어렵겠으나 2020년부터는 2차전지 양대 재료의 투자 효과가 본격화 될 전망이다.

· 포스코ESM 합병이후 양극재 기대감: 2018년 매출 800억원에 BEP 수준이었던 포스코ESM은 합병이후 증설을 통해 본격적으로 전기차용 NCM6 (NCM622) 제품 공급에 나설 가능성이 높아 보임. 물론 고객사의 승인과 캐파 투자가 선행되어야 하고 고객사의 수주 스케쥴에 따라 달라지겠지만 18년 캐파 (9천톤 추정) 대비 2배 증설을 통해 2020년 연간 매출은 5천억원 규모를 가정해 볼 수 있음. 증설 이후 수율 이슈 등이 없다면 기존 양극재 업체들의 한자리수 중후반 수익을 가정할 때 18년 연결 영업이익의 40%까지 늘어날 것으로 기대. 국내 셀 업체들의 설치 캐파가 2020년에 40~110GWh 규모라고 보면, 일단 고객사의 수주 확보가 확인된 후엔 성장에 대한 믿음이 더 높아질 것으로 판단됨.

· 국내 유일 음극재업체 증설 효과: 천연흑연 음극재 사업은 18년 909억원 규모에서 19년 1,422억원, 20년 2,609억원으로 3배 가까운 성장 기대감이 유효. 18년말 연 24천톤 캐파는 2공장 캐파가 올라가면서 19년 44천톤 20년에는 64천톤까지 확대될 예정이기 때문.

· 피엠씨텍 - 설비개선을 통한 이익 성장: 피엠씨텍의 침상코크스는 원재료 소싱 규모의 변화는 없으나 2019년 기계설비 개선을 통한 매출 증가세를 기대할 수 있을 전망. 전방산업인 흑연전극봉 시장도 프리미엄급 시장의 판가 상승세는 1분기 들어서도 확인되는 부분. 따라서 프리미엄급 침상코크스 제품을 생산하는 피엠씨텍은 가용 캐파의 증가로 인해 영업이익은 전년 대비 26% 성장 전망.

목표주가 80,500원, 투자의견 BUY 유지: 포스코ESM과의 합병 기대감이 2018년 중반에 너무 과다하게 반영된 부분이 있었으나 이후 주가 조정일 일어나며 Peer 그룹 대비 밸류에이션 부담은 해소되었다. 19년은 합병이후 고객사 수주 진행과 캐파증설에 따라 실제 실적 개선에 대한 가시성을 매분기 확인하게 될 전망이다. 물론 이를 위해 대규모 투자가 당분간 이어질 것이고 동사는 현금 이외에도 일부 차입을 통해 자금조달이 필요하다. 하지만 이 모든 것이 성장에 대한 확신을 바탕으로 이뤄질 것이다. BUY 투자의견과 더불어 목표주가 80,500원을 유지한다, 다만, 밸류에이션 추정에 있어서 양극재 합병 부분을 감안하고 peer EV/EBITDA도 양극재 업체를 포함해 산출하는 대신 프리미엄은 30%로 낮췄다.